Wachten op de grote klap

Op het door de Financial Times georganiseerde congres ‘FT Investment Management Summit Europe 2017’ – ook wel ‘de Kunst van het Financiële Waarzeggen’ geheten – waren meer dan tweehonderd professionele beleggers en journalisten afgekomen om naar de voorspellingen van de fine fleur uit de financiële wereld te luisteren. Gelouterd en overladen met de nieuwste inzichten konden ze, eenmaal thuis, er verslag van uitbrengen aan hun meerderen of redacteuren.

De line-up van sprekers was imposant te noemen. De Financial Times had topstrategen uit alle windstreken en disciplines laten invliegen. Behalve dat zij waarschuwden voor een forse rentestijging, bleek de koers/winstverhouding van 25 voor de S&P500 index een toenemende bron van zorg. In datzelfde verband werd gewezen op de historisch hoge Shiller CAPE index.

Grote klap
Deze index, ontwikkeld door Yale-hoogleraar Robert Shiller, deelt de koers van de S&P 500 index door de gemiddelde bedrijfswinsten van de tien jaar daarvoor. Shiller gebruikt met opzet het tienjaars gemiddelde om de kortetermijneffecten eruit te filteren. De CAPE staat nu boven de 30, een niveau dat in de buurt ligt van de rampjaren 1929 en 2000.

Nu was het nota bene Shiller zelf die in maart in een ingezonden stuk verklaarde dat de huidige stand van de CAPE weliswaar wijst op een sombere vooruitblik voor de Amerikaanse beurs, maar niets zegt over het moment wanneer we de ‘grote klap’ kunnen verwachten. Het volgen van de CAPE is nuttig, maar het is niet echt bruikbaar als timinginstrument.

Dan is er nog een dingetje. Probleem is namelijk dat de kredietcrisis de zaak aardig in de war heeft geschopt. Dit is met name interessant omdat we straks de tiende verjaardag van de kredietcrisis kunnen gaan vieren. Daar zit ook de periode 2007-2009 in verwerkt, toen de bedrijfswinsten als een plumpudding in elkaar zakten en de CAPE opbliezen. Zie de onderstaande grafiek.

Klik op de grafiek om te vergroten

Als aandelen en bedrijfswinsten zich de komende twee jaar zijwaarts bewegen, doet zich in 2019 het natuurlijke fenomeen voor dat de CAPE een stuk zal dalen, omdat 2007-2009 ‘eruit loopt’. Shiller beveelt daarom aan om niet de tienjarige maar de dertigjarige CAPE te nemen. Die staat trouwens ook op een historisch hoog niveau, dus wat dat betreft kunnen verontruste beleggers rustig op hun nagels blijven bijten.

FED stopt met opkoopprogramma
Het roer gaat eindelijk om, zij het met mate. De Amerikaanse FED kondigde het langverwachte einde van de opkoop van obligaties aan. Het moet de balans van $ 4,5 biljoen dollar (ofwel $ 4.500 miljard) laten krimpen tot zo’n $ 3 biljoen in 2021.

Om het mechanisme achter het opkoopprogramma te verduidelijken: als de centrale bank obligaties opkoopt, betaalt ze dat met geld dat voor niets uit de drukpersen rolt. Dat geld komt vervolgens in de echte economie terecht waar het zijn stimulerende werk zou moeten doen.

Omgekeerd geldt dat als de centrale bank de obligaties weer verkoopt of laat aflossen, het ontvangen geld aan de economie wordt onttrokken. Dus als de FED rustig wacht tot de obligaties die zij bezit aflossen, verdwijnt het geld vanzelf weer uit de zakken van burgers.

Centrale Banken
Jammer genoeg is de V.S. geen geïsoleerd geval maar maakt zij deel uit van de wereldwijde economie. China heeft zijn balans opgeblazen tot $ 5,5 biljoen, Europa volgt met $ 5,1 biljoen en Japan sluit de rij met $ 4,7 biljoen. Het geld dat de V.S. heeft gecreëerd door de geldpers te laten draaien, verschilt in niets van dat van de andere centrale banken, of het nu Zwitserse franken, Britse ponden, euro’s, yens of renminbi’s zijn.

Het stoppen met de inkoop van Amerikaanse dollarpapier wordt weer teniet gedaan door de aangekondigde maandelijkse aankopen van 40 miljard euro gedurende de eerste zes maanden van 2018 door de ECB en de $ 535 miljard (in Japanse yen) die de Bank van Japan jaarlijks inkoopt.

Het komt er ongeveer op neer dat de Amerikaanse FED $ 300 miljard per JAAR aan geld uit de wereldwijde economie haalt terwijl de overige centrale banken datzelfde bedrag per MAAND erin pompen.

Dit houdt in dat de rente misschien wat kan oplopen, maar niet spectaculair. Zolang de centrale banken geen georkestreerd beleid voeren is van een gezamenlijke afbouw van de balansen nog geen sprake. Voordat het zover is, zitten we allang in 2020 en verder. Hierdoor handhaven wij onze visie dat het klimaat van lage rentes nog wel een tijd zal aanhouden.

Meerjarenplannen
De laatste weken worden we traditioneel getrakteerd op de meerjarenplannen van professionele beleggers; 2018 zit er aan te komen en dan wordt de glazen bol weer opgewreven. Ze proberen ons iets te vertellen over de stand van de rente voor de komende vijf jaar, of over het rendement op aandelen, of dat op staatsobligaties, of de stand van de dollar ten opzichte van de euro.

Zoals de fondsmanager Peter Lynch ooit zei: “Banken hebben analisten in dienst die zich de hele dag met niets anders bezig houden dan het voorspellen van de rente. Als ze dat twee keer op rij goed zouden doen, zouden ze nooit meer hoeven te werken. Maar uit het feit dat ik er nog nooit een op een tropisch eiland ben tegengekomen, leid ik maar af dat ze nog braaf aan het werk zijn.”

Toch gaan beleggers, gewaarschuwd door de voorspellers op het Londense congres, zich alvast voorbereiden op de forse rentestijging. Of ze speculeren op de komst van de Zwarte Zwaan, die ‘de grote klap’ zal veroorzaken. Dat is per definitie onmogelijk, gegeven het feit dat een van de zuivere kenmerken van de Zwarte Zwaan is dat je, ondanks het toeval, meent dat je het moment zag aankomen. Die verklaring komt pas achteraf. En dus te laat.